信息披露制度是證券市場(chǎng)監(jiān)管制度的基石，其理論基礎(chǔ)是強(qiáng)制性信息披露制度能在相當(dāng)大的程度上解決證券市場(chǎng)中的逆向選擇問(wèn)題，從而糾正證券定價(jià)偏差，最終促進(jìn)資本的有效配置。真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、公平披露、規(guī)范、易解、易得的信息是投資者作出理性投資決策的先決條件，是證券市場(chǎng)賴(lài)以生存的基礎(chǔ)之一。在沒(méi)有建立強(qiáng)制性信息披露制度的情況下，證券市場(chǎng)上信息的混雜狀態(tài)使得投資者無(wú)法辨別高品質(zhì)證券與低品質(zhì)證券，結(jié)果便是高低品質(zhì)證券的價(jià)格趨同，換句話(huà)說(shuō)，投資者不愿意為高品質(zhì)證券支付高價(jià)，因?yàn)樗恢滥男┦歉咂焚|(zhì)證券。這就是證券市場(chǎng)中的逆向選擇問(wèn)題，其直接后果便是“資源將會(huì)配置到一些低價(jià)值的替代物上作用”(Esterbrook and Fischel,1984)，而高價(jià)值的證券定價(jià)偏低，證券市場(chǎng)的有效性降低，資源配置功能受損。作為一種低成本高效益的證券監(jiān)管方式，信息披露制度已經(jīng)在世界各主要資本市場(chǎng)中得以推行。實(shí)踐強(qiáng)有力地證明，通過(guò)樹(shù)立并維護(hù)公眾對(duì)證券市場(chǎng)的信心和提供投資者保障，信息披露制度增進(jìn)了資本市場(chǎng)的有效性并最終促進(jìn)了資本的有效配置，推動(dòng)了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展。
　　　　一、英美等國(guó)收購(gòu)信息披露制度的歷史回顧和披露哲學(xué)的轉(zhuǎn)變
　　考察西方發(fā)達(dá)國(guó)家的公司收購(gòu)立法，我們可以發(fā)現(xiàn)一個(gè)主要的共同之處，即他們都是圍繞著如何通過(guò)進(jìn)一步完善公司收購(gòu)中的信息披露來(lái)保障公司股東特別是中小股東的利益這一主題來(lái)進(jìn)行的。信息披露制度具備兩個(gè)主要功能：保護(hù)投資者和防止證券欺詐（王保樹(shù)，1997）。在公司收購(gòu)法律體系建立已前，英美等國(guó)公司法和證券法律制度中規(guī)定的信息披露義務(wù)人只是證券發(fā)行人（公司），投資者只享有獲得信息的權(quán)利而沒(méi)有信息披露的義務(wù)。在一般的證券交易中，這種傳統(tǒng)的信息披露制度能夠較好地發(fā)揮作用。但是，二戰(zhàn)后資本市場(chǎng)的情況發(fā)生了變化。在一系列經(jīng)濟(jì)條件和制度環(huán)境的孕育下，收購(gòu)方繞過(guò)上市公司管理層而直接向目標(biāo)公司股東發(fā)出公開(kāi)收購(gòu)要約(tender offer)的敵意收購(gòu)大量涌現(xiàn)。由于公司收購(gòu)的特殊性，使得傳統(tǒng)的信息披露制度不能有效地發(fā)揮其保護(hù)投資者和防止證券欺詐的功能，這些特殊性表現(xiàn)在：(1)收購(gòu)者與目標(biāo)公司中小股東之間的信息不對(duì)稱(chēng)。(2)分散的股東之間缺乏信息溝通與聯(lián)合，缺乏與收購(gòu)者談判的能力。(3)收購(gòu)極易誘發(fā)內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱。
　　有鑒于此，西方資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)傳統(tǒng)的披露哲學(xué)進(jìn)行了補(bǔ)充和發(fā)展。
　　(1)將信息披露義務(wù)人由傳統(tǒng)披露制度中的證券發(fā)行人擴(kuò)大到公司收購(gòu)者或潛在的收購(gòu)者。收購(gòu)信息披露的內(nèi)容范圍廣泛，包括收購(gòu)目的、對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)的計(jì)劃、收購(gòu)者的詳細(xì)情況、收購(gòu)資金來(lái)源、受益所有權(quán)股份數(shù)量或一致行動(dòng)人的情況及合并持股數(shù)，等等。
　　(2)通過(guò)信息披露制度對(duì)具體的證券交易行為進(jìn)行干涉，保證目標(biāo)公司股東獲得平等的對(duì)待，保證投資者有充足時(shí)間做出信息充分的明智判斷和決策。如對(duì)要約時(shí)間、要約形式、要約對(duì)象、要約具體內(nèi)容做出限制，以使“受要約公司的同一等級(jí)的所有股東必須被要約者同等對(duì)待”（城市守則10項(xiàng)基本原則中的第一條）。
　　(3)通過(guò)信息披露制度遏制內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱和欺詐行為。如要求有關(guān)方面不得發(fā)布誤導(dǎo)或不實(shí)陳述，要求內(nèi)幕人士在消息公布前不得泄漏內(nèi)幕消息，要求管理層定期披露持股數(shù)，等等。這些信息披露規(guī)則和實(shí)質(zhì)性的禁止性規(guī)定（如對(duì)內(nèi)幕交易的禁止不限于與股東有信托義務(wù)的發(fā)行人的內(nèi)幕人士，還包括第三人）一起，在相當(dāng)大程度上遏制了內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱和欺詐行為。
　　適應(yīng)公司收購(gòu)實(shí)踐的發(fā)展，在新的披露哲學(xué)指導(dǎo)下，西方主要國(guó)家從20世紀(jì)60年代后期開(kāi)始，陸續(xù)修改或制定了一批有關(guān)公司收購(gòu)的法律和制度。例如：英國(guó)于1968年由自治組織收購(gòu)與合并委員會(huì)(the Panel on Takeovers and Mergers)頒布《城市收購(gòu)與合并守則》（The City Code on Takeovers and Mergers，簡(jiǎn)稱(chēng)《城市守則》）；美國(guó)國(guó)會(huì)于1968年通過(guò)對(duì)《1934年證券交易法》的修正案，即《威廉姆斯法》(Williams Act)；加拿大安大略省1980年的證券法(OSA)；澳大利亞1980年的公司股份買(mǎi)賣(mài)法[Companies(Acquisition of Shares)Act]；荷蘭1970年的《有關(guān)兼并行為的規(guī)則》；德國(guó)在1979年由股票交易專(zhuān)家委員會(huì)發(fā)布了自律性的公司收購(gòu)指南；法國(guó)在1978年對(duì)整個(gè)收購(gòu)法規(guī)體系做了全面修改；歐盟在1990年發(fā)布關(guān)于公司收購(gòu)的第13號(hào)指令，以協(xié)調(diào)成員國(guó)對(duì)公司收購(gòu)的規(guī)制；日本于1971年對(duì)證券交易法進(jìn)行了修改，增加了公開(kāi)收購(gòu)要約的條文。
　二、我國(guó)上市公司收購(gòu)信息披露制度的沿革和現(xiàn)行制度的主要內(nèi)容
　1.我國(guó)上市公司收購(gòu)信息披露制度的沿革
　　我國(guó)上市公司收購(gòu)是證券市場(chǎng)建立以后才有的新鮮事物。自1993年9月深圳寶安集團(tuán)舉牌延中實(shí)業(yè)，誕生我國(guó)證券市場(chǎng)上第一起公司收購(gòu)事件以來(lái)，至今還不到9年時(shí)間，但是對(duì)上市公司收購(gòu)的立法卻已經(jīng)有超過(guò)10年的歷史，原因是我國(guó)證券市場(chǎng)一直以來(lái)奉行法制先行、規(guī)范發(fā)展的原則。我國(guó)對(duì)上市公司收購(gòu)的最早立法是1992年4月4日出臺(tái)的《深圳市上市公司監(jiān)管暫行辦法》，其中第四章“重大交易”和第五章“收購(gòu)與合并”對(duì)上市公司收購(gòu)的程序、信息公開(kāi)義務(wù)、重大交易信息公開(kāi)義務(wù)等有關(guān)公司收購(gòu)事項(xiàng)作了規(guī)定。1993年4月22日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》（簡(jiǎn)稱(chēng)《股票條例》），其中第四章“上市公司收購(gòu)”專(zhuān)門(mén)規(guī)制上市公司收購(gòu)，有關(guān)信息披露的內(nèi)容主要有：持股預(yù)警披露觸發(fā)點(diǎn)5%，持股增減變動(dòng)披露點(diǎn)2%，披露方式為報(bào)告和公告（在證監(jiān)會(huì)指定上市公司信息披露報(bào)刊上登載），持股達(dá)30%的要約收購(gòu)義務(wù)，要約收購(gòu)的支付方式（貨幣）、價(jià)格、期限，收購(gòu)失敗標(biāo)準(zhǔn)、下市標(biāo)準(zhǔn)、收尾交易等。1993年6月12日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開(kāi)發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則（試行）》（簡(jiǎn)稱(chēng)《信息披露細(xì)則》），其中第一章“總則”第3條規(guī)定“本細(xì)則還適用于持有一個(gè)公司5%以上發(fā)行在外普通股的法人和收購(gòu)上市公司的法人”，第4條規(guī)定臨時(shí)報(bào)告包括收購(gòu)與合并公告，第五章“臨時(shí)報(bào)告——公司收購(gòu)公告”對(duì)要約義務(wù)人的收購(gòu)公告規(guī)定了18項(xiàng)內(nèi)容。1993年9月2日國(guó)務(wù)院證券委發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》和1997年3月3日證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券市場(chǎng)禁入暫行規(guī)定》，都對(duì)包括持股和收購(gòu)信息披露在內(nèi)的虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等行為予以禁止。適應(yīng)上市公司收購(gòu)實(shí)踐的發(fā)展，1999年7月1日起施行的《中華人民共和國(guó)證券法》（簡(jiǎn)稱(chēng)《證券法》）對(duì)以前有關(guān)法規(guī)中的收購(gòu)相關(guān)規(guī)定作了一些調(diào)整，筆耕文化傳播，其中也包括收購(gòu)信息披露的相關(guān)規(guī)定，但不夠細(xì)化，缺乏操作性。除了以上法規(guī)外，作為自律性組織的滬深兩地證券交易所頒布的《股票上市規(guī)則》對(duì)收購(gòu)信息披露的具體格式要求作了規(guī)定，更具操作性。

 

本文編號(hào)：7529